ファンドのパフォーマンス
このパフォーマンスには問題があり、多くのファンドが市場を上回ることができません。なぜでしょうか？彼らはすでに次のような要素を持っているにもかかわらずです：
賢く、活気のある従業員、 ほぼ無限のリソース、 広範なビジネスコネクション、 実際には数百年にわたる投資経験？」（ある応募者は自分に20年間の経験があると主張しましたが、前の雇い主は「それは同じ1年の経験を20回繰り返したに過ぎない」と指摘しました。）
バフェットの助言：
My opinion is that the first job of any investment management organization is to analyze its own techniques and results before pronouncing judgment on the managerial abilities and performance of the major corporate entities of the United States.
いかなる投資管理機関にとっても、まず自らの技術や成果を分析し、その後でアメリカの主要企業体の経営能力およびそのパフォーマンスを評価すべきである。
バフェットは上記の問題（なぜ多くのファンドが市場を上回ることができないのか）について以下の原因を挙げています：
集団による意思決定——おそらく偏見に基づくものかもしれませんが、バフェットは複数のメンバーが共同で意思決定を行うグループは優れた投資管理を生み出すことがほとんど不可能だと考えています。 他の大手有名機関の方針および（ある程度）ポートフォリオに従うことを望む； 「平均」を「安全」と見なす制度的フレームワークにおいて、独立した行動がもたらす個人的な報酬はその伴うリスクと全く釣り合っていない； 某些非合理的分散投資実践への固執； 最後に、そして非常に重要な点として、慣性。
保守性に関して
バフェットは自身の純資産の90％以上をBPL（バフェット・パートナーシップ・リミテッド、以下BPLと略）に投資し、彼の家族のほとんどのメンバーも同様の割合で投資しています。もちろん、これはバフェットの考え方が真摯であることを証明しているだけであり、その正しさを保証するものではありません。
これらの品質が伝統的な行動につながることもありますが、多くの場合、非伝統的な選択を促すこともあります。どこかの場所では、「フラットアース協会」の会議が未だに定期的に開かれているかもしれません。（フラットアース協会とは、かつて存在した団体で、地球が平らであり球形ではないと信じていた人々で構成されていました。科学的に地球が球形であることが証明されているにもかかわらず、この団体の存在は、一部の人々が科学的コンセンサスを拒否し、非主流の意見に固執することを示しています。）
重要な人物や、激しい言葉を使う人、あるいは多数の人々の賛同によって安心感を得ることはありません。また、彼らが賛同しなくても不安を感じることもありません。世論調査は熟考に代わるものではありません。私たちが心の中で落ち着きを取り戻し、顔に微笑みを見せる瞬間とは、理解できる状況に直面し、事実が明確であり、行動の方針が明らかであるときです。そのような状況では、他人が私たちを伝統的だと考えるか非伝統的だと感じるか、彼らが同意するかどうかに関係なく、自分たちは保守的な方法で進んでいると信じるべきです。
に基づいて行われるべきです。
複利について
このバフェット氏は本当に厭倦することなく複利について語り続けており、毎年の株主への手紙にもその話が載っています。今年はそれに関するポジティブな小さなエピソードが紹介されました：
マンハッタンの先住民インディアンが、1626年にその島を有名な浪費家ピーター・ミニュートに売却した際の取引の知恵を示す伝説があります。彼らは24ドルを得ました。一方、ミニュートは約22.3平方マイル（約621,688,320平方フィート）の土地を手に入れました。類似の取引に基づく正確な評価は難しいものの、現在では1平方フィートあたり20ドルとすると、この島の土地の現在の価値は約12,433,766,400ドル（約125億ドル）になります。初心者には、これは素晴らしい取引に思えるかもしれません。しかし、インディアンが6.5%のリターンを得られていたら（部族共済基金の代表者が彼らに保証していたであろう数字）、ミニュートは驚愕することでしょう。6.5%の利回りで計算すると、24ドルは338年後に42,105,772,800ドル（約420億ドル）に増加します。そしてもし彼らがさらに0.5%多く、7%の利回りを得ていたなら、現在の価値は2,050億ドルに達していたでしょう。
財務上の優位性：
長寿（金融専門家の用語では、「メトセラ効果」と呼ばれています。これは、聖書に登場する969歳まで生きたメトセラ（Methuselah）に由来しています。）以前、バフェット氏が長期資本運用会社 (Long-Term Capital Management) に関するビデオで話しているのを見たことがあります。彼は 高い複利利率 両者の組み合わせ（特に推奨）
特に注目に値するのは、年利回りにおける相対的に小さな上昇が大きな利益をもたらす可能性があるということです。バフェットは平均的な投資結果を大幅に上回ることを目指していますが、それでも平均以上の投資収益率の1%でも実質的な意味があると考えています。
目標
過去8年のIRRは非常に高かったものの、バフェットはそのような数字が長期的には不合理であると考えています。
このような高い複利成長率で増加する資金は、驚異的な速度で国家債務の規模に達するでしょう。（現在では、バフェットがすでにアメリカの主要な債権者であるかのように見えます。2024年の中旬までに、バークシャー・ハサウェイが保有する短期米国国債は、2023年末の1296億ドルから2346億ドルに増加し、増加分は1050億ドルに達しました。この保有規模は、連邦準備制度理事会（FRB）の短期国債の保有量を上回っています。）
8年間にわたる歴史の中で、証券の一般的な再評価により、全株式領域での平均年間収益率がもたらされました。バフェットは、これと同じような収益率が今後数十年間で再現されるのは難しいと見ています。20年または30年という時間軸で、バフェットはダウ・ジョーンズ指数の年間全体収益率が6〜7％の範囲内になる可能性が高いと予測しており、この8年間の短い期間における11.1％ではなくなると考えています。この要因だけでも、年間複利収益率が約4ポイント低下する可能性があります。1965年にダウ・ジョーンズ指数が-20.5％の年間パフォーマンスを記録した場合、その9年間の平均収益率は7％に下がります。株式投資家は、このような年（さらに悪い年も含む）が時折発生することを想定すべきです。もし投資家の株式投資（例えばBPL）の市場価値が20％や30％下落することが感情的または財政的な混乱を引き起こすのであれば、普通株式資産への投資を避けるべきです。詩人ハリー・トルーマンが言ったように、「熱さに耐えられないなら、キッチンに入らないこと。」もちろん、「キッチン」に入る前にこの点を考慮するのが最善です。
バフェットは、長期的にパートナーシップの16.6ポイントの優位性やリミテッドパートナーの11.2ポイントの優位性を維持するのは不可能だと考えています。過去8年間で、バフェットの資金プールはダウ平均を連続して上回りましたが、その中の1年では利益配分の仕組みによりリミテッドパートナーの収益がダウを下回りました。BPLには複数年にわたって（注意：複数年です）パートナーシップのパフォーマンスがダウを下回る時期があるでしょう（普通パートナーは非常に苦悩するでしょうが、リミテッドパートナーはあまり不安に思わないことを願っています）。そのような状況が発生した場合、BPLの平均的な優位性は急激に低下します。もちろん、バフェットもBPLがいくつかの年にはかなりの優位性を維持できると考えています。しかし、これまでBPLの高い収益は本当に平凡（またはそれ以下）な年がないことに依存しており、それが続くとは限りません。
バフェットが述べていることは很大程度に推測に基づいていますが、彼自身の投資哲学はすでに「予言は未来の姿よりも予言者の脆さをより多く明らかにする」という考えへと発展しています。それでも、バフェットはBPLの長期的な経験が以下の基盤に基づいて展開されることを期待しています。
(1) ダウジョーンズ指数の総収益（配当金を含む、当然のことながら）は年平均約7%であるが、この平均を達成する際には大きな変動が伴うことが多い――例えば、極端なケースでは-40%から+50%の振れ幅があり得るが、ほとんどの年は-10%から+20%の範囲内に収まるだろう。
(2) BPLは普通パートナーへの分配前、毎年平均してダウジョーンズ指数に対して10ポイントの優位性を持つ――ただし、この優位性も大きく変動し、悪い年にはダウジョーンズ指数より10ポイント低く、すべてが順調な時にはダウジョーンズ指数より25ポイント高くても不思議ではない。
(3) 上記の2つの仮定の結果として、BPLの平均収益は17%となり、リミテッドパートナーの平均収益は約14%となるだろう。この数字は毎年大きく変動し、最終的な変動幅は仮定された(1)と(2)における極端な状況の相互作用に大きく依存する。
そして彼
運用方法
この手法は、このカテゴリーにおける運用の期待収益と一貫性を高めることを目的としています。したがって、BPLには現在4つのカテゴリーがあります：
「ジェネラルズ - 個人所有基盤」：このカテゴリーは通常、定量的な基準に基づいて割安と判断された株式を含むが、定性的な要因にも非常に重点を置いている。通常、これらの株式には市場がすぐに改善する兆候は何もない。これらの株式は市場の魅力や支持に欠けている。その主な利点は安価であることである。つまり、企業全体の評価額が、慎重な分析後に算出される個人所有者による価値評価よりも著しく低いということだ。同様に、バフェットは強調しているのは、定量分析が主要で不可欠である一方で、定性的な要因も重要であるということだ。バフェットは優れた経営陣、立派な業界、そして以前は静かだった経営陣や株主グループの中で一定程度の「発酵」が起こることを好む。しかし、BPL（バークシャー・ハサウェイ）は価値を求めている。このカテゴリーでは、BPLはしばしば理想的な「二つの弦を持つ弓」の状態にある。それは、外部要因を通じて市場価格が上昇すること、または低価格で企業の支配的株式を取得して利益を得ることである。ほとんどの場合、前者が主導権を握っているが、後者は多くの投資運用において欠けている保険政策である。BPLは、1964年の中間報告書で説明された3社の持ち株比率を拡大し続けた。これらの会社において、BPLは最大の株主となっている。これらすべての会社は、基本的な価値を非常に満足のいくペースで増加させている。BPLはこれらの2社では完全に受動的であり、第3社では非常に小規模な積極的な操作を行っているだけである。バフェットによれば、BPLはこれらのいずれかの会社で本当に積極的な方針決定役割を取ることはないと考えているが、必要であればいつでも行動に移る準備ができている。
「ジェネラルズ - 相対的に割安」：このカテゴリーには、同じ品質の証券に対して比較的安価な証券が含まれる。BPLは、これらの証券が現在の評価基準と著しい違いがあることを要求するが、（通常は規模が大きいことから）個人所有者の価値が意味のある概念ではないと考えている。もちろん、このカテゴリーでは、同種の比較を行うことが重要である――リンゴとオレンジを比較してはならない。これのために、BPLは多くの努力を払っている。ほとんどの場合、BPLは特定の業界や企業について十分な知識を持たず、合理的な判断ができないため、その場合は放棄する選択をする。前述したように、この新しいカテゴリーは成長しており、非常に満足のいく結果を生んでいる。BPLは最近、全体的な評価基準の変化によるリスクを大幅に軽減する技術を開始した。例えば、BPLが12倍のPERでいくつかの証券を購入し、同等または品質の劣る会社が20倍のPERで売却されているが、その後大幅な再評価が行われ、これらの会社が10倍のPERで売却される場合、このようなリスクが常にBPLを悩ませてきた。これは、「ジェネラルズ - 個人所有基盤」や「ワークアウト」というカテゴリーと比較して、BPLが無力な状況に陥ることがあるためだ。このリスクが減少すれば、BPLはこのカテゴリーに光明を見出している。
「ワークアウト」：これらの証券には明確なタイムラインがある。それらは企業活動――売却、合併、再編、分離など――に由来する。このカテゴリーでは、BPLが議論するのは、これらの発展に関連する噂や「内部情報」ではなく、公開されたこれらの活動のことである。BPLは新聞で情報を読めるようになった時点で初めて行動を始める。リスクは主に市場全体の動き（時には関連性がある）ではなく、予想される発展が実現しないような状況の突然の変化によるものである。これらの突発的な要因には、反トラスト法や他の否定的な政府行動、株主の反対、税裁定の遅延などが含まれる。多くの特殊状況の粗利益は非常に小さく、残り時間がまだある駐車メーターを探すのに似ている。しかし、予測可能性と短期間の保有期間が組み合わさることで、偶発的な大きな損失を考慮しても、かなり良い平均年間収益率が得られる。普通株と比較すると、このカテゴリーは毎年より安定した絶対利益を生む傾向がある。市場が下落する年に通常はBPLにとって大きなアドバンテージとなり、ブルマーケットではパフォーマンスを引き下げることがある。長期的には、バフェットは特殊状況の収益が普通株に対するダウ・ジョーンズ指数と同じ程度の優位性を持つと予想している。
「コントロール」：この状況は非常に稀だが、発生すれば通常規模が大きい。BPLが最初から大量の株式を購入しなければ、支配権は「ジェネラルズ - 個人所有基盤」カテゴリーから発展したものである。これは、長期間にわたって価格が変動しない過小評価された証券があり、BPLが会社の大量の株式を購入できる状況で発生する。このとき、BPLは会社の活動を掌握できる立場にあり、あるいは完全に会社の運営を支配できる。ここで、BPLが積極的に行動するか相対的に受動的であるかは、会社の将来見通しと経営陣の能力に対する評価に依存する。
BPLは単にアクティブであるためにアクティビズムを行うことを望んでいない。すべての条件が同じであれば、バフェットは他人にその仕事をしてもらうことを好むだろう。しかし、資本の最適な運用のために積極的な参加が必要な場合、BPLは袖手旁観しない。
アクティブでもパッシブでも、Controlsクラスの投資には内在的な利益保障が必要です。この操作の前提条件は魅力的な購入価格です。支配権を掌握すると、BPLの投資価値は市場の非理性的な変動ではなく、企業の内在価値に依存します。
BPLは現在、「Generals - Private Owner」クラスで述べられている3つの状況において最大株主であり、これらは二方向の成長ポテンシャルを持っています：
Controlsクラスの投資に転換される可能性があります。 しかし、市場価格が内在価値に近づき、BPLがスムーズに売却できる場合、それは成功した「Generals - Private Owner」オペレーションの完了を意味します。
Controlsクラスの投資結果は少なくとも数年単位で測定する必要があります。適切な購入には時間がかかります。必要であれば、経営の強化、資本使用の再設計、さらには満足のいく売却や合併など、これらの要因がこのビジネスを年単位ではなく月単位で評価させるものです。したがって、Controlsクラスの投資では、BPLは幅広い利益余地を目指しています——見通しが不透明であれば、BPLは権利宣言を放棄することもあります。この種の投資は、購入段階では大半がダウ・ジョーンズ指数と連動しており、後期段階では「Workouts」オペレーションに似た動きを見せることが多いです。
BPLのポートフォリオが各类資産間でどのように配分されるかは、很大程度にその可用性の偶発性に依存しています。したがって、どの年においても、「Generals」、「Workouts」、または「Controls」間での組み合わせは大部分偶然であり、この変わりやすい要素が很大程度にBPLのダウ工業株30種平均に対するパフォーマンスに影響を与えます。これが、単一年度のパフォーマンスが重要ではない理由の一つであり、良し悪しにかかわらずそれを過度に重視すべきではない多くの理由のうちの一つです。
これらのカテゴリ間での配分における偶発性がどれほど重要であるかを説明するために、バフェットは過去3年の例を挙げました。BPL全体のパフォーマンスを測定する方法とは異なるアプローチを用いて計算され、各カテゴリの市場価値に基づく平均月間投資額を算出し、借入資金や事務所運営費などを除いたもの（この方法はグループ間比較のために最も正確な基盤を提供しますが、BPLの全体結果を反映しているわけではありません）、以下が「Generals」（既存の2つのカテゴリーを含む）、「Workouts」とダウ・ジョーンズ指数のパフォーマンスの状況です：
明らかに、1962年は「Workouts」（そして「Controls」）が状況を救いました。もしBPLがその年にこのカテゴリーへの投資が少なかった場合、その年の市場状況を考えても最終結果は依然としてかなり良かったかもしれませんが、パフォーマンスは大きく劣っていた可能性があります。実際、BPLの「Workouts」への配置比率はさらに低かったかもしれません。これは機会の可用性による決定であり、バフェットの市場予測によるものではありませんでした。したがって、重要なのは、1962年のBPLのカテゴリーコンビネーションが純粋に幸運であったことを認識することです。
1963年には、BPLが非常に優れた「Workout」を持ち、それが結果に大きな影響を与えました。「Generals」も良好に機能し、素晴らしい年となりました。もし「Workouts」のパフォーマンスが1962年のように標準的だった場合、BPLはダウ・ジョーンズ指数との比較でパフォーマンスが大幅に劣っていた可能性があります。ここで決定的な要因となったのはBPLのコンビネーションではなく、出色の機会でした。
最後に、1964年では「Workouts」が全体パフォーマンスに大きな負担を与えました。これはダウ平均が大幅に上昇した年である1964年のような年に通常あることですが、パフォーマンスが平凡であったため、「Workouts」の負担は予想以上に大きくなりました。振り返ると、もしBPLが当時すべて「Generals」に投資していたら、結果はより満足のいくものになったかもしれませんが、バフェットは後ろ向きの方法で意思決定することはできません。
可见、毎年の結果は多くの変数に影響を受けます——その一部はBPLがコントロールしたり予測したりすることが難しいものです。BPLはすべてのカテゴリが良いビジネスだと考えており、一つのカテゴリだけではなく複数のカテゴリに依存できることを非常に喜んでいます。これにより、BPLは各カテゴリにおいてより選り好みができるようになり、同時に特定のカテゴリの機会がなくなった場合に完全に閉鎖されるリスクも減ります。
税
バフェットは、なぜ納税が多くの人々にとって大きなショックであるのか理解できません。特に長期資本利得の税率は他のほとんどの業界よりも低い（税制は、レンガを積む🧱ことが株式証書を売買することほど社会的に奨励されるべきではないことを示唆しています）。
バフェットは聴衆の中に現実主義者が多くいると知っていましたので、理想主義的な説教をやめるのが最善だと考えました。最終的に税金を避ける方法は三つしかありません：
（1）資産を持って亡くなる——バフェットにとって、この方法は少し極端すぎます。狂熱家でさえ、この「解毒剤」に対して複雑な感情を持つでしょう。
（2）資産を贈与する——もちろん、これにより税金を支払う必要はありませんが、生活費（例えば食料品の購入や家賃など）も支払うことができなくなります。
（3）利益を損失で相殺する——もしあなたがこの節税方法に魅力を感じているなら、バフェットはあなたの勇気を認めざるを得ません。あなたには確固たる信念がありますね。
したがって、BPLが今後も堅持する方針は、税金を最小限にするのではなく、投資収益を最大化することです。BPLは可能な限り最低税率の中で、国庫のために最大限の収入を生み出す努力を惜しみません。
その他
オフィスの拡張
『AUTOMOTIVE NEWS』の12月21日号で報じられたところによると、フォード・モーター・カンパニーは1965年に7億ドルを投じ、全世界で6,742,000平方フィートの施設を増設する計画である。BPLもそれに続き、1965年春に227 1/4平方フィートのオフィススペースを追加する予定だ。😂（682平方フィートから大胆に拡張して909 1/4平方フィートへ）
チーム
BPLには非常に能力のある新しいメンバーが加わり、管理業務やその他の特定の機能を担当することとなった。これによりビル・スコットはより多くの時間を解放され、彼が得意とする証券分析に集中できるようになった。ビル（彼はずっと素晴らしい仕事をしていた）と彼の妻は、BPLへの投資額が298,749ドルであり、これは彼らの純資産の大部分を占めている。BPLの新しい同僚（現在の雇用主が後任を見つける時間を持つため、名前は伏せられている）とその家族も、BPLに対して重要な投資を行った。サジーとバフェットの現在のBPLへの投資額は3,406,700ドルであり、これはバフェットのほぼ全純資産を占めており、保有し続けているミッドコンチネント・タブ・カード・コーポレーションの株式を除く。この会社はバフェットが1960年に購入した地元の企業で、当時株主は10人以下だった。さらに、バフェットの親族、つまり3人の子供、母親、2人の姉妹、2人の義兄、義父、4人の叔母、4人のいとこ、そして6人の甥や姪が直接または間接的にBPLに投資しており、総額は1,942,592ドルに達している。したがって、私たち一家は引き続き自分たちの「家庭料理」を楽しんでいる。
監査
ピート・マリック・ミッチェル（毕马威）は、恒例の重要な役割において優れた成果を上げており、すべての資産の帰属を明確に確保している。BPLは引き続き彼らにほぼ不可能な最終期限を設定しているが、彼らは依然として非常に優れたパフォーマンスを見せている。今年の彼らの報告書では、年末の通常の監査に加えて、年に2回の不定期な突撃検査を行うという新しい措置が取り入れられたことに気づくだろう。